2017汽车金融公司行业发展报告(三)

在汽车金融高速发展的大背景下，各家汽车金融公司融资需求也相应快速增长。经过十多年的发展，各汽车金融公司的融资渠道从单一的银行借款和资本金注入向更多元化的方向延伸。目前，各公司主要通过以下方式为其业务融资：

• 同业借款——从金融机构拆入的款项

• 关联公司存款——接受境外股东及其所在集团在华全资子公司和境内股东存款

• 金融债

• 资产支持证券

• 资本金——通过股东投资或增资而获得的实收资本

基于各汽车金融公司处于发展的不同阶段以及各公司的股权结构的差异，其呈现出来的融资结构也不尽相同。然而，汽车金融公司致力于分散融资渠道与减少对银行同业借款的依赖程度的目标是基本一致的。目前，银行同业借款大多期限短且非承诺性，缺乏长期稳定的低成本融资渠道。汽车金融公司面临融资挑战。

2017年融资成本在不断攀升的同时亦不稳定，融资期限也基本为一年期左右的短期借款。在宏观金融市场环境以降杠杆为主基调的背景下，银行同业业务收缩，包括汽车金融公司在内的非银融资的额度压缩。这些因素使得汽车金融公司在资产定价、资金安排、资产期限搭配等方面提出更高的要求。

为了支持业务增长的需要，汽车金融公司持续在资本市场寻求更多资金，纷纷在资产支持证券和金融债方面发力。就资产支持证券和金融债而言，无论是发行数量、参与主体还是发行的金额都在2017年实现了增长。如图6所示，基于9家汽车金融公司公开数据，2017年银行贷款仍为汽车金融公司最主要的融资渠道，但所占比重比2016年有所下降，同时应付债券（即资产支持证券及金融债）占比相应上升。

图6：部分汽车金融公司融资结构比较

纵观2017年，汽车金融公司除了在资本市场寻求更多融资来源以外，也积极探索更多元更创新的融资渠道，比如境外融资、银团贷款、信贷资产转让等。

境外融资 - 中国境内公司从境外金融机构借入资金；2016年，，汽车金融公司得以取得外债额度并从境外借款，进一步多元化了融资渠道。

银团贷款 - 由两家或多家银行或金融机构采用同一贷款协议，向一家企业或一个项目提供一笔融资额度的贷款方式。银团贷款需各成员行在贷款期限、利率、担保等方面进行统一，因此相对双边贷款所需的准备时间较长，也会牵涉到安排费等前期费用。

信贷资产转让 - 金融机构之间，根据协议约定转让在其经营范围内的、自主、合规发放尚未到期信贷资产的融资业务。信贷资产转让作为资产负债管理工具、融资工具和风险管理工具，它有助于汽车金融公司控制信贷资产的合意增长。

在中国，资本市场交易自2014年以来在汽车金融公司融资渠道中扮演着越来越重要的角色。汽车金融公司可以在中国银行间债券市场发行两种债券：资产支持证券（ABS）和金融债。 年债券市场统计分析报告，2017年银行间债券市场发行债券总计18.96万亿元。其中，共有12家汽车金融公司发行了25单资产支持证券，总发行规模约900亿元人民币；5家汽车金融公司发行了7单金融债，总发行规模人民币170亿元。两者的发行量和发行规模比在过去几年中均有所增长。

一、资产支持证券

资产支持证券是汽车金融行业非常重要的融资渠道，是以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持的一种证券。当基础资产的借款人偿还其贷款，所偿还的金额按照事先约定的顺序用来偿还资产支持证券持有人及偿付与资产支持证券信托相关的费用。发起机构将资产信托给信托项目实现真实销售，因此这些资产在发起机构和信托公司破产时可以实现破产隔离。同时资产支持证券通过分层，超额抵押，流动性储备账户设置等手段对投资人提供足够的信用增级，加上底层资产的高分散性和标准化，此类产品受到了投资人的追捧。在全球各主要发达市场，汽车金融公司发行的资产支持证券中，基础资产类别比较多样化，包括个人汽车消费贷款，经销商贷款和汽车租赁资产；且结构设计也比较多元化，有过手摊还结构和循环结构。目前在中国，汽车金融资产支持证券的发行还是以个人汽车消费贷款为基础资产的过手摊还结构为主。

2014年中国资本市场引进备案制。已经取得监管部门相关业务资格、发行过信贷资产支持证券、且能够按规定披露信息的受托机构和发起机构，，按照获批金额在注册有效期内自主分期发行信贷资产支持证券。

，在注册有效期内，受托机构和发起机构可自主选择信贷资产支持证券发行时机，在按有关规定进行产品发行信息披露前5个工作日，。

截至2017年底，。

自注册制推行以来，汽车金融公司的资产支持证券在发行量和发行规模上都有相当大的增长。如图7所示，汽车金融公司发行的资产支持证券从2014年的7单上升到2017年的25单；总发行规模也从2014年的约78亿元人民币增长到2017年的约900亿元人民币。

图7：2014-2017汽车金融公司车贷ABS发行概况

2014年的7单资产支持证券是由7家汽车金融公司发行。发展到2015年的7家汽车金融公司发行8单和2016年的10家汽车金融公司发行17单。在2017年，共有12家汽车金融公司发行了25单资产支持证券交易（详见附件1）。其中，奇瑞徽银汽车金融股份有限公司和瑞福德汽车金融有限公司为首次发行。

图8：汽车金融公司2017年ABS发行情况

就资产支持证券的结构设计而言，2017年12家汽车金融公司发行的25单交易中，除次级档证券外，有8单仅设置优先A档证券，17单选择设置优先A档和优先B档；其中更有4单把优先A档进一步分拆成优先A1档和优先A2档。

在利率结构方面，基于发起人及投资人偏好，发起人向市场提供了各种选择，包括全浮息，全固息，浮息固息混合等模式。在2017年发行的25单交易中，有11单采用全固息结构；有8单采用全浮息结构；另有6单采用浮息固息混合的结构。

多档次证券的设置和多层次的利率结构有利于满足投资人多样的投资配置需求。

从发行利率看，源于金融市场利率水平整体走高。2017年所有优先档资产支持证券平均利率均大幅上涨。图9展示了2017年汽车金融资产支持证券发行利率与一年期国开债利率的比较。我们可以看到除了年初年尾利差相对较高与基准偏离，其他时间段的发行随着基准的变化而变化，且利差逐渐收窄。

图9：2017年汽车金融ABS发行利率

根据资产支持证券的结构设计，目前大部分汽车金融公司发行的资产支持证券采用的是不出表的会计处理方式，即汽车金融公司将在其合并财务报表中对信托进行完全并表，且不会终止确认相关信托财产，同时将所发行的资产支持证券确认为负债。但是有一部分汽车金融公司出于缓解贷款增长压力的考虑， 在设计资产支持证券的结构时采用继续涉入的会计处理方式，即汽车金融公司将在其合并财务报表中对信托进行合并，连同其合并的信托将依据其对信托财产继续涉入的程度，继续确认相关信托财产和负债。

二、金融债

金融债是一种到期一次还款的非抵押债券。相比于资产支持证券，其结构相对简单。2017年汽车金融公司发行的金融债均为固定利率，期限多为3年期，反映了投资者的偏好。大部分债券的评级为AA+及以上。上汽通用汽车金融有限责任公司和福特汽车金融（中国）有限公司的债券获得了AAA的评级（详见清单2 ）。

2014和2015年各有一家汽车金融公司发行了金融债。2016年金融债发行量出现了井喷（见图10），共有7家汽车金融公司发行了7单金融债。，共计人民币170亿元。2017年金融债发行主体增幅回落，但发行数量仍有所增长。2017年的发行集中在上半年，下半年的发行较少，具体发行时间可参见图11。

图10：2014-2017年汽车金融公司金融债发行概况

图11：汽车金融公司2017年金融债发行情况

总体来说，汽车金融公司2017年金融债的发行与2016年水平相当。在发行利率方面，和资产支持证券类似，在稳健中性的货币政策和日趋严格的金融监管环境下，2017年的发行利率总体高于2016年的水平。发行利率水平与三年期国开债走势基本一致(见图12)。

图12：2016-2017年汽车金融公司金融债发行利率

一、投资者基础

目前汽车金融公司在银行间市场发行的金融债和资产支持证券，投资者群体以商业银行为主，同时还包括少量的资产管理公司，基金公司和证券公司等。汽车金融公司利用结构分层，固定利率证券以及循环性结构等来吸引更多元化的投资者参与。但是由于目前一级市场的体量与发达国家市场相比仍有较大的差距，且相关产品的估值体系尚未成熟，导致二级市场流动性受限。诸如基金公司、保险机构等非银行投资者参与汽车金融公司发行相关产品的积极性不高，除了受到一定的投资限定外，这些机构本身要求的利率水平也较高。分散投资者群体，引入多元化的投资者，将有利于资本市场的纵深与横向发展。

二、债券通

债券通于2017年推出，旨在促进内地与香港债券市场互联互通合作。债券通是一种境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施机构连接，买卖香港与内地债券市场交易流通债券的机制安排，其包括北向通及南向通。

北向通于2017年7月3日启用。北向通允许香港及其他国家与地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排，投资于内地银行间债券市场。

迄今为止我们已经看到了一些汽车金融公司发行的资产支持证券和金融债交易适用于债券通，但是由于税收，汇率和套期保值等因素的限制，目前通过债券通认购金融债和ABS的投资者比较有限且金额也很小。

三、二级市场流动性

债卷通是由于汽车金融公司发行的资产支持证券和金融债不能作为融资抵押品，造成了二级市场流动性较差。投资者因此要求更高的流动性溢价来补偿流动性的不足。如果二级市场的流动性可以得到改善，相信会有更多的投资者愿意投资汽车金融公司发行的金融债和ABS，并且收益率也会因流动性溢价的下降而改善。

纵观2017年，汽车金融公司依然致力于改善其融资结构，减少对银行借款单一渠道的过度依赖。其中较为明显的是汽车金融公司资本市场交易即资产证券化和金融债在融资结构中的占比的明显上升。资产证券化可以盘活存量、将未来的现金流变现，将长期信贷资产转化为高流动性的货币资金，有效增强了汽车金融公司的资产流动性，并在一定程度上控制了信贷资产的增长。金融债可以帮助汽车金融公司获得银行借款中较难获得的长期借款，有利于与其资产的久期相匹配。

随着中国资本市场不断发展，汽车金融公司发行的资产证券化产品及金融债产品不断发展并被投资者所接受。资产证券化产品结构逐渐丰富，开放的投资渠道（例如债券通）吸引了更多元的投资者。可以预见，未来发行资产支持证券将被国内汽车金融公司广泛、普遍、深入的应用，成为汽车金融公司重要的融资渠道。汽车金融公司的融资渠道越多元，其自身受到单一渠道政策和市场因素的影响越有限。这为汽车金融公司长远稳健的发展创造了有利条件。