来源: 21世纪经济报道
本报记者 周潇枭 实习生 杨光耀 北京报道
近期，市场涌现不少解读文章，一些毫不避讳地用上了“放水”、“宽松”等字眼。但是和2015年连续降息、降准的情形不同的是，，保持宏观政策稳定，坚持不搞“大水漫灌”强刺激。
“风来了，有些城投公司项目到期后没有续作，有的做了前期尽调没有下文，是时候再去聊聊了。”7月23日晚上，某资管公司的投资经理王明（化名）颇有些激动，他连夜订了机票，安排接下来几天行程，几个手头跟进的中西部地区城投公司项目，要再去地方跑跑。
王明所说的“风来了”，指的是政策信号的松动。
7月23日傍晚，，积极财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度。更让金融机构人士关注的是，会议提到要有效保障在建项目资金需求，“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”。
时间已经临近7月底，对接城投项目的投资经理们原本内心焦急，在防风险攻坚战、，城投公司融资渠道收紧，没有多少新增项目，今年的业务眼看要凉。
“保障融资平台公司合理融资需求”的官方表述，让一些跟地方投融资相关的人士骤然切换了模式。王明虽在积极安排接下来的项目行程，但仍然保持谨慎乐观。“有些分析离一线有点远，项目风险并没有变小。”王明对21世纪经济报道记者直言。
近期，市场涌现不少解读文章，一些毫不避讳地用上了“放水”、“宽松”的字眼。但是和2015年连续降息、降准的情形不同的是，，保持宏观政策稳定，坚持不搞“大水漫灌”强刺激。
AA+城投债见“曙光”
，对城投直接融资是利好。”7月26日，东部某省会城市城投公司负责人赵青（化名）对21世纪经济报道记者表示。
赵青所在城投公司信用评级在AA+以上，一个月前想要发行一期中票，根本无人问津。政策信号传导很快，本周金融机构认购积极性很高，债券销售一抢而空。
“交易商协会的债券市场已经适当放开了，信用评级在AA+以上的企业融资在好转，包括中期票据、超短融、永续债、PPN等，城投公司有一定资金周转空间。”赵青指出。
城投债销售的走俏，有多重积极因素叠加，还包括央行窗口指导商业银行认购AA/AA+城投债作为MLF抵押品，资管新规细则落地，在非标投资、净值法管理等有所松动等，给信用债市场带来利好。
中信证券固收团队指出，对于信用债来说，现在正处于黑暗隧道尽头的前夕。细分品种的调整是需要时间的，估值抑或是买盘调整速度最快的应该是AA+城投。
光大证券固收团队则认为，从历史的角度看，产业债不断陆续暴露出信用风险，但是城投品种目前仍然保持着零违约的记录。展望未来，我们坚定地相信，城投债券仍是个相对安全的品种，其违约率会长期低于产业债。
债券市场最先感知到积极信号，金融机构在积极行动。据21世纪经济报道记者了解，除了王明所在的资管行业，地方城商行、农商行等也在重新与城投公司对接，商谈未来可能的合作机会。
业务布局在中西部省份较多的王明表示，“东部沿海省份的城投债受到机构追捧，但是政策要传导到中西部还需要时间，地方政府的态度有了积极的变化。”
从事政府投融资咨询工作的现代集团董事长丁伯康对21世纪经济报道记者表示，上半年城投公司面临双重资金压力，一方面有些到期的存量债务，没法接续上；另一方面部分已经开工的在建项目，融资渠道受到挤压。积极的政策信号，无异于一颗“速效救心丸”，对缓解城投公司资金压力短期很有帮助，但长期来看城投公司如何化解存量债务，可能还需要政策加以明确。
在此之前，多地城投公司走在信用风险事件边缘，贷款资金“出现逾期—实现兑付”，警报拉响，随后又解除。
比如，今年5月，中信信托发布信披报告，提示借款人天房集团届时可能发生无法如期偿付贷款本息的违约风险。一周后，中信信托再度发布公告称，已足额收到到期贷款本息。
7月中旬，有投资人爆料，“首誉光控黔东南州凯宏资产专项资产管理计划”已经构成逾期违约，投资人到期未收到尾款。该资管计划融资主体为贵州黔东南一城投公司，用于当地棚改项目建设。随后，首誉光控对投资人的公告显示，逾期尾款实现兑付。
据不完全梳理，经公开渠道披露的城投公司“拉警报”事件，发生在云南、天津、吉林、贵州、内蒙古、湖南等多个省份。
“我们自身感受到压力很大。”赵青对21世纪经济报道记者直言。
市场化融资前提
地方政府和城投公司上半年几经腾挪，终于等来了积极政策信号。
发改委投资所体制政策室主任吴亚平对21世纪经济报道记者表示，“在去杠杆、防风险过程中，地方政府、金融机构存在矫枉过正、过度解读的问题，。地方有些合理融资需求，但仍然面临项目被叫停，或者暂停贷款。”
地方政府防风险过程中，为了遏制隐性债务增量，需要控制政府投资项目，部分项目被叫停、缓建等。比如，新疆4月份叫停域内部分PPP项目，经过项目筛查之后，5月份部分项目实现复工。
，现在没有接到进一步的政策指令。目前的窗口指导仍然是要求不做平台公司业务，除非能证明该平台公司已经剥离了政府融资功能，同时还要求项目本身有现金流”，7月24日，一位信托公司投资经理对21世纪经济报道记者表示。
业内在等待细则落地。2015年，平台融资也曾经历过一轮收紧和松绑。当年5月，、央行、银监会《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知》，要求区分存量和增量实施分类管理，依法合规进行融资，切实满足促进经济发展和防范财政金融风险的需要。
，引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求。政策虽有所转向，但也是有前提的。
“银行贷款业务一直比较青睐城投公司，但只做经营性项目，纯粹公益性项目不敢碰，。这次政策调整，但严控地方隐性债务增量的方向应该不会变。货币政策定向宽松增加了银行的信贷资金来源，降低了融资成本，但风险还是要银行自己承担”，7月24日，有国有大行省级分行风控人士对21世纪经济报道记者表示。
王明也指出，像地方政府的水电燃气项目，因为有稳定经营性收益，是很好的投资标的。
吴亚平表示，所谓市场化融资，有两个前提。首先，城投公司融资不能有政府直接的信用担保或者财政承诺；再者，项目收益中如果需要政府财政补贴或补助的，需要在合法合规、财政可承受能力论证的基础上。
“在PPP项目清理过程中，有些地方明文禁止做政府付费类的PPP项目，这是对政策的误读。只要不超过年度财政支出10%的红线，合规的政府付费类PPP项目也是允许的”，吴亚平指出。
能否避免大水漫灌？
从21世纪经济报道记者采访的业内人士来看，大家并不认同这次政策预调微调，会带来大水漫灌的效果。
“以往城投公司替政府举债，是计划经济的产物——政府下达计划、财政背书、城投公司借款，这样实现银政企间的合作。现在一切投资都要遵循预算法，按照新型投融资模式展开，包括PPP、政府购买服务，通过依法合规的程序，财政分年度付费，纳入财政预算”，赵青表示。
在赵青看来，中国经济从追求速度转为追求质量，政府投资逐步迈入理性，加上当前防风险的体制机制，在这些综合因素作用下，这次政策的微调不会带来大水漫灌的效果。
作为在一线跟地方政府、城投公司打交道的金融从业人员，王明也认为这次也不会出现2015年那样的状况，，各地发改、财政已经不再允许地方乱上项目，地方政府已经有不少官员因为融资债务的问题被问责。另外，防风险背景下，预计国开行、农发行也不会像原来那样激进。”
吴亚平认为，“今年的经济形势要比2015年乐观，虽然有不确定因素影响，但宏观经济仍然运行在合理区间。现在政策的微调，是对原来政策过度解读的纠偏。今年基建投资增速相较去年同期下降了三分之二，但经济增长仍在预期范围内，强基建刺激政策没有多大必要。”
吴亚平还表示，此轮政策调整跟2015年不一样的是，针对融资平台的政策管控力度比较大，融资平台剥离了政府信用，没有政府的直接信用支持。财政如果对平台项目有补贴或付费支持的，都需要经过严格的财政可承受能力论证，防止出现新一轮隐性债务的积累。
但市场的担忧并没有彻底解除，我国地方债管理是否能摆脱“一收就死，一放就乱”的局面还有待观察。
有财政系统人士对21世纪经济报道记者直言，即便在今年严控债务的背景下，仍有部分市县政府超规模举借债务，部分政府投资项目效率较低。有些地方官员仍默认，地方举借的债务，中央财政不会见死不救。如果这轮政策在执行中走偏，地方隐性债务将更加难以治理。
为了防止市场的过度解读，7月26日，财政部副部长刘伟在国新办吹风会上明确表示，“我们强调要有效保障在建项目融资需求，但这些项目必须要符合相关政策、纳入相关计划，是地方本来就应该推进的项目，而不能是超越财力水平盲目铺摊子，要避免新增隐性债务。”
“放水”平台融资？ 银行态度谨慎 寄望专项债加速发行
本报记者 杨晓宴 上海报道
城投融资转风向？
在整顿隐性债务、去杠杆的背景下，今年以来融资平台融资越来越难，如城投债净融资额由正转负，政信信托规模也在萎缩。年初以来，陆续有部分以城投为融资主体的资管产品延期兑付，这一定程度上也显示出融资平台的资金链紧张，市场对城投的信心也在下降。因此，，融资平台松了一口气，而有的市场人士则理解为大放水。
从7月24日的盘面上看，城投债收益率下行，市场对城投的信心进一步恢复。那么，平台融资是否会走向宽松？作为主要资金提供方的银行又是如何理解？短期看，要积极有效应对可能的外部冲击，需要适时对过度紧缩的政策做出修正。中长期看，金融防风险和结构性去杠杆的政策依然会坚持下去，地方政府的杠杠仍要控制。（杨志锦）
导读
所谓“市场化原则”，即要求平台确保其自有经营性现金流能够覆盖应还债务本息。但多数平台的现实情况与此不符。，对于银行而言，。
，要有效保障在建项目资金需求，督促地方盘活财政存量资金，引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，对必要在建项目要避免资金断供、工程烂尾。
在今年地方政府平台融资不断收紧的背景下，保障平台公司合理融资的表述引起广泛关注，亦打开极大的想象空间。
7月24日，多名受访银行人士表示，所谓“市场化原则”，即要求政府融资平台确保其自有经营性现金流能够覆盖应还债务本息。但多数融资平台的现实情况与此不符。，对于银行而言，。
无论是表内贷款，还是表外投资，存量如何平稳过渡，如悬在银行头上一把利剑。而地方政府专项债，成为了目前各界所期。
2014年10月43号文落地后，平台融资也一度收紧。，对相关问题作出进一步安排。本次国常会相关表态后，业界也期待相关细则出台。
平台贷款新增“难”
“如果城投出现一定范围的违约，当地地方法人银行的不良率一定会大幅上升，这是可以预见的。”某股份行总行中层7月24日对21世纪经济报道记者表示，“影响可能还不止于银行不良率和利润。因此，银行对平台贷款也比较谨慎。”
某国有大行广西分行对公人士7月24日向21世纪经济报道记者表示，目前确实有收到加大信贷投放的通知，但具体投哪儿，政策并不明朗。特别是政府融资平台，整体依然收紧。
根据财政部3月下发的《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号）的总体要求，，除购买地方政府债券外，不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，不得违规新增地方政府融资平台公司贷款。
但存量业务方面也存在博弈。多名受访银行人士判断认为，去杠杆大趋势不变，但局部或有宽松迹象，。
以棚改贷款为例，一名地方央行系统人士向21世纪经济报道记者透露，由于该省财政厅棚改融资政策尚未最终明确，使少部分棚改贷款投放处于观望或放慢节奏状态，可能影响拆迁户拆迁补偿款及时足额领取。当地银行在向上争取沟通，加大信贷支持。
同时，另有地方财政人士表示，该地老棚改项目银行还在继续放款，但新的未开始。银行的合规要求门槛大大提高，迫于合规压力新项目难以获批。
对于没有足够现金流覆盖的政府融资项目，若完全没有政府财政支持，银行表内资金对接的可能性几乎没有。
有股份行银行人士建议，加大地方政府专项债券发行或是可行办法：银行购买债券更合规，从政府负债角度也更透明。
，今年要加快1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。
不过，一名城商行资管部负责人也坦言，由于价格问题，地方政府债券对于资管业务而言吸引力相对较低，银行自营资金配置需求更大一些。
“非标”空间？
除了银行信贷支持，表内外非标也是输血地方政府平台的重要渠道。
就资管业务方面，财金〔2018〕23号规定，国有金融企业发行银行理财、信托计划、证券期货经营机构资产管理计划、保险基础设施投资计划等资产管理产品参与地方建设项目，应按照“穿透原则”切实加强资金投向管理，全面掌握底层基础资产信息，强化期限匹配，不得以具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池产品对接，不得要求或接受地方政府以任何方式提供兜底安排或以其他方式违规承担偿债责任，不得变相为地方政府提供融资。资管新规也强调了资管产品投资非标要符合期限匹配要求。
上述城商行资管部负责人表示，银行是否放松对政府平台融资，。“几个关键的文件之前已下发，，实际上就没有多大的业务空间。”
该城商行资管部负责人以财金〔2018〕23号举例，文件要求金融企业参与融资时，需要按照市场化原则评估融资平台的还款能力和还款来源。所谓“市场化原则”，是指确保其自有经营性现金流能够覆盖应还债务本息。
“光这一条，若按真实情况执行，绝大部分的现有融资都是不审慎的，甚至是违规的。”上述城商行资管部负责人表示。
不过，上述城商行资管部负责人也表示，就存量业务，即涉及在建项目的，问题不大。“很少出现中途不放款的情况，主要是增量业务控制得很严格。”
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