作者：田书华（银河证券博士后科研工作站）
一.2018年上半年券商股指数跌幅超过大盘下跌幅度
1、2018年上半年上证综合指数跌了13.90%，而券商股指数下跌了18.69%
继2017年券商股跑输大盘之后，2018年上半年依旧是券商股跑输大盘，跌幅超过大盘指数。
2018年上半年券商走势与大盘指数走势基本保持一致，但幅度上还是有明显差别的，上半年上证综合指数跌了13.90%，而券商股指数下跌了18.69%。
图表1：2018年上半年券商股指数与上证综合指数走势比较
数据来源：Wind资讯
2、2018年上半年券商股的走势分为四个阶段
我们可以把2018年上半年券商股的走势分为四个阶段：
第一个阶段为上升阶段，时间为从2018年1月2日到2018年1月24日；
第二个阶段为快速下降阶段，时间为 2018年1月24日到2018年2月9日；
第三个阶段为震荡下跌阶段，时间为2018年2月9日到2018年5月22日；
第四个阶段为快速下跌阶段，时间为2018年5月22日到2018年6月29日。
图表2：2018年上半年券商股的走势分为四个阶
数据来源：Wind资讯
第一阶段，从年初到2018年1月24日的上涨阶段，券商股和大盘走势一致，都处于上涨期，但是，券商股上涨幅度大于上证指数上涨幅度，在这期间，券商股上涨了15.86%，上证指数仅上涨了7.63%。
第二阶段，2018年1月24日到2018年2月9日的快速下跌期，券商股和大盘走势一致，都处于快速下跌期，券商股下跌幅度明显大于上证指数下跌幅度，短短13个交易日，券商股下跌了16.73%，上证指数下跌了11.75%。
第三阶段，2018年2月9日到2018年5月22日的震荡下跌期，券商股和大盘走向一致，二者都处于小幅震荡下跌期，这阶段券商股下跌了6.70%，上证指数下跌幅度为1.46%，券商股跌幅超过大盘跌幅。
第四阶段，2018年5月22日到2018年6月29日。在此期间，券商股和大盘都处于快速下跌期，券商股下跌了13.67%，上证指数在此期间下跌了11.40%。
3、除了刚刚上市的南京证券外，2018年上半年其它30家券商股全部是下跌的
从31家券商股的二级市场表现来看，2018年上半年31家券商股中除了刚刚上市的南京证券（6月13日上市）外，其余30家上市券商的股票都是下跌的。其中跌幅最大的浙商证券上半年股价折半。
图表3：31只券商股2018年上半年的涨跌幅比较
证券代码 | 证券简称 | 上市日期 | 区间涨跌 （自2018.1.2至2018.6.29,元） | 区间涨跌幅 （自2018.1.2至2018.6.29,元%） |
601878.SH | 浙商证券 | 2017-06-26 | -8.2200 | -49.4585 |
601108.SH | 财通证券 | 2017-10-24 | -7.1000 | -38.6289 |
002673.SZ | 西部证券 | 2012-05-03 | -4.6918 | -38.0830 |
601099.SH | 太平洋 | 2007-12-28 | -1.2717 | -35.1307 |
600958.SH | 东方证券 | 2015-03-23 | -4.7300 | -34.1270 |
000728.SZ | 国元证券 | 1997-06-16 | -3.6000 | -32.7273 |
000783.SZ | 长江证券 | 1997-07-31 | -2.4400 | -31.0038 |
002797.SZ | 第一创业 | 2016-05-11 | -3.0300 | -30.9184 |
601555.SH | 东吴证券 | 2011-12-12 | -2.7618 | -28.4133 |
601377.SH | 兴业证券 | 2010-10-13 | -2.0100 | -27.6099 |
600837.SH | 海通证券 | 1994-02-24 | -3.4000 | -26.4180 |
002926.SZ | 华西证券 | 2018-02-05 | -3.5800 | -26.2849 |
000750.SZ | 国海证券 | 1997-07-09 | -1.2748 | -26.0162 |
002500.SZ | 山西证券 | 2010-11-15 | -2.3979 | -26.0078 |
000686.SZ | 东北证券 | 1997-02-27 | -2.2675 | -25.8552 |
600109.SH | 国金证券 | 1997-08-07 | -2.3775 | -24.9213 |
601375.SH | 中原证券 | 2017-01-03 | -1.4740 | -23.8891 |
601881.SH | 银河 | 2017-01-23 | -2.3800 | -22.6451 |
600909.SH | 华安证券 | 2016-12-06 | -1.5500 | -21.3205 |
000776.SZ | 广发证券 | 1997-06-11 | -3.4100 | -20.4436 |
600999.SH | 招商证券 | 2009-11-17 | -3.4800 | -20.2797 |
601788.SH | 光大证券 | 2009-08-18 | -2.4500 | -18.2427 |
601211.SH | 国泰君安 | 2015-06-26 | -3.3723 | -18.2087 |
000166.SZ | 申万宏源 | 2015-01-26 | -0.9492 | -17.6757 |
600369.SH | 西南证券 | 2001-01-09 | -0.7800 | -16.8467 |
002736.SZ | 国信证券 | 2014-12-29 | -1.6111 | -14.8492 |
601688.SH | 华泰证券 | 2010-02-26 | -2.2900 | -13.2677 |
601198.SH | 东兴证券 | 2015-02-26 | -1.3600 | -9.4444 |
600030.SH | 中信证券 | 2003-01-06 | -1.5300 | -8.4530 |
601901.SH | 方正证券 | 2011-08-10 | -0.2000 | -2.9028 |
601990.SH | 南京证券 | 2018-06-13 | 5.3900 | 98.7179 |
CI1071798.UX | 券商股指数 | 2010-01-01 | -142.9724 | -18.6880 |
数据来源：Wind资讯
二.2018年上半年券商股走势分析
2018年上半年券商股走势之所以出现这种现象，主要原因：
第一，是由于金融去杠杆和贸易摩擦等利空因素所致。一方面是股市自身存在的问题，杠杆资金的存在是引发市场异常波动的隐患，而其触发因素则是金融去杠杆相关政策的出台，因为股市里存在大量的杠杆资金，这些资金均受到金融去杠杆政策的影响；另一个方面是贸易摩擦主导了整个市场的下跌，沪指从3月初的3290点下跌到6月末的2800点左右，区间跌幅近15%，可以说，贸易摩擦不仅影响到全球的经济，还引发全球金融市场的动荡，特别是国内A股市场，投资者在贸易摩擦升级下悲观情绪得到进一步释放，使得国内股市一路下挫，投资者投资情绪遭受重创。
第二，目前我国证券市场作为新兴市场，仍处于发展初期，市场波动较大，行情存在一定的不确定性。由于目前国内证券行业可选择的避险工具较少，证券市场行情下跌可能导致经纪业务客户投资组合价值减少，影响其投资信心，减少其交易需求和买卖频率，因此，证券行情是我国券商盈利情况的基本因素。在整个A股走低情况下，投资者对证券公司未来的盈利情况预期更加悲观，因此导致券商股下跌幅度超过A股大盘下跌幅度。
第三，资管新规出台对大资管时代的发展具有重要意义，将对国内资管行业进行全面统一规范，。对于股市而言，以往的资管产品会借助信托通道以及多层嵌套方式流入股市，在去通道化背景下，这部分资金将面临清出的压力，短期内可能会出现入市资金减少的情况，在一定程度上引发了市场的回落。
三.对券商股未来走势的判断
券商在2014、2015年牛市以后纷纷募资，净资产大幅上升，而由于股市下行，重资产业务需求不足，，大部分上市券商面临资金冗余的困境，同时，通道业务利润率下滑，行业ROE承压。但目前行业三个问题有所缓和，佣金率下行放缓、大型券商加码衍生品交易及做市业务冗余资金逐步消耗、，因此，传统业务转好概率加大。
资本市场的发展将给券商带来巨大机会，新业务收入贡献将逐步增加，包括投行、衍生品、境外业务均迎来业绩增量。投行业务上，优质创新企业迎政策暖风，IPO或迎来生态变局，短期而言，CDR的推出助力红筹企业回归A股，中长期而言，伴随发行制度改革，更多独角兽企业有望通过IPO或CDR回归A股；衍生品业务上，随着衍生品种类的创新、机构对衍生品工具需求的逐步释放，衍生品业务有望迎来业绩增量，也会极大消耗券商的资本，券商融资需求提升；境外业务上，随着中港、中外互联互通范围不断拓宽，也为券商“走出去”提供丰富的业务机会。
我们认为，证券行业业绩下行趋势已有触底迹象，板块估值趋势性下行空间已十分有限，应该说，券商股经过较长时间调整后，处于估值底部。目前券商股二级市场相对指标（市盈率、市净率）都比较低，券商板块当前估值接近历史低位，我们认为下半年券商股的投资风险相对较小。
图表4：32只券商股的市盈率、市净率（2018-6-29数据）
证券代码 | 证券简称 | 市盈率 （2017-12-29，单位： 倍） | 市净率（2017-12-29，单位： 倍） |
601688.SH | 华泰证券 | 11.5589 | 1.2057 |
000776.SZ | 广发证券 | 11.7658 | 1.1745 |
600837.SH | 海通证券 | 12.6382 | 0.9146 |
601211.SH | 国泰君安 | 12.9983 | 1.0545 |
601377.SH | 兴业证券 | 15.4455 | 1.0465 |
600999.SH | 招商证券 | 15.8397 | 1.1445 |
002736.SZ | 国信证券 | 16.3112 | 1.4438 |
601788.SH | 光大证券 | 16.7833 | 1.0233 |
600030.SH | 中信证券 | 17.5608 | 1.3233 |
600109.SH | 国金证券 | 17.8980 | 1.1355 |
600958.SH | 东方证券 | 17.9681 | 1.2186 |
000783.SZ | 长江证券 | 19.4322 | 1.0815 |
000728.SZ | 国元证券 | 20.6890 | 0.9832 |
601881.SH | 银河 | 20.7037 | 1.2570 |
000166.SZ | 申万宏源 | 21.4106 | 1.4727 |
000686.SZ | 东北证券 | 22.4940 | 0.9768 |
002926.SZ | 华西证券 | 25.8604 | 1.4732 |
601555.SH | 东吴证券 | 25.9985 | 1.0060 |
601878.SH | 浙商证券 | 26.3280 | 2.0459 |
601108.SH | 财通证券 | 26.9187 | 1.9342 |
601198.SH | 东兴证券 | 27.4690 | 1.8487 |
600909.SH | 华安证券 | 31.8782 | 1.6706 |
600369.SH | 西南证券 | 32.4965 | 1.1216 |
002673.SZ | 西部证券 | 35.1454 | 1.5182 |
601901.SH | 方正证券 | 37.9039 | 1.4575 |
000750.SZ | 国海证券 | 40.0508 | 1.1041 |
601375.SH | 中原证券 | 40.8807 | 1.8123 |
002500.SZ | 山西证券 | 46.6264 | 1.5502 |
002797.SZ | 第一创业 | 56.0747 | 2.6597 |
601990.SH | 南京证券 | 72.6416 | 2.8636 |
601099.SH | 太平洋 | 137.1719 | 1.3598 |
数据来源：Wind资讯
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