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根据6月19日发布的最新消息，小米官方今天早上对外发布公告称，公司经过反复慎重研究，决定分步实施在香港和境内的上市计划，即先在香港上市之后，再择机通过发行CDR的方式在境内上市。
为此，公司将向中国证券监督管理委员会发起申请，推迟召开发审委会议审核公司的CDR发行申请。
对此，证监会回应称，尊重小米集团的选择，决定取消第十七届发审委2018年第88次发审委会议对该公司发行申报文件的审核。
虽然小米由同步推进港股IPO和境内CDR，改为先发港股，CDR推迟。但作为境内首家CDR试点企业，小米的一举一动仍然值得广大投资者的密切关注。
一、什么是CDR？
CDR全称China Depository Receipts，意为中国存托凭证，由存托人签发、以境外证券为基础在中国境内发行、代表境外基础证券权益的证券。
CDR发行的申请条件包括：高新技术产业和战略性新兴产业，市值不低于2000亿元，或最近一年营业收入不低于30亿元且估值不低于200亿；设立持续经营3年以上，最近3年内实际控制人未发生变更等。根据已公布格式内容要求，企业向证监会递交申请文件，报请证监会核准。公开发行CDR，需要向沪深交易所提出上市申请，交易所审核同意后，双方签订上市协议。
6月14日，中国证监会官网披露了小米公开发行CDR招股说明书（预先披露更新稿），作为首个“吃螃蟹”的独角兽企业，小米不仅承载了中国资本市场拥抱新经济的重大改革的希望，更为以后独角兽企业的回归提供了借鉴和示范意义。
二、从小米CDR招股书看小米是一家怎么样的公司？
1.股权结构
招股书显示，小米执行董事、董事长兼首席执行官雷军通过Smart MobileHoldings Limited和Smart Player Limited持有的公司A类普通股股票以及B类普通股股票（小米的股份分为 A 类普通股和 B 类普通股两类，在股东大会上行使表决权时，每股 A 类普通股拥有 10 份投票权，每股B 类普通股拥有 1份投票权）享有的投票权占公司全体股东享有投票权的55.7%。此外，根据公司其他股东和雷军签署的投票权委托协议，雷军作为受托人可实际控制另外2.2%的投票权，共计控制发行人57.9%的投票权，对小米掌握绝对控股权。
2、商业模式
公司独特的“铁人三项”商业模式由三个相互协作的支柱组成：
（1） 创新、高质量、精心设计且专注于卓越用户体验的硬件产品；（2）使公司能以厚道的价格销售产品的高效新零售渠道；（3）丰富的互联网服务。
小米集团是一家互联网公司。公司先以崭新的新零售渠道向用户销售各种由自主操作系统MIUI 所驱动的智能手机及其他智能硬件产品，从而建立庞大的自有平台，为用户提供各式各样的互联网服务。
硬件
公司提供一系列自主开发以及与生态链企业共同开发的硬件产品，核心产品包括：智能手机、笔记本电脑、智能电视、AI 音箱和智能路由器。所有产品均专注于创新、质量、设计和用户体验。公司致力于将产品定位在广大用户可接受的价位，以确保广泛的接受程度及高留存水平。
新零售
高效的全渠道新零售体系是公司增长策略的核心组成部分，使公司能在高效运营的同时扩展用户覆盖范围并提升用户体验。
成立以来，公司一直专注于产品的线上直销，以达到效率最大化，并通过互联网与用户建立直接联系。
2015 年以来，公司通过自营小米之家门店扩大了线下零售直销网络，从而扩大公司的覆盖范围并提供更丰富的用户体验，在实行线上线下同品同价的同时，保持了与线上渠道相同的运营效率。
互联网服务
公司通过提供互联网服务让用户拥有完整的移动互联网体验。2018 年 3 月，公司基于安卓的自有操作系统 MIUI 拥有约 1.9 亿月活跃用户，为公司提供互联网服务搭建了开放平台，互联网服务主要包括内容、娱乐、金融服务和效能工具等。
此外，公司在开发爆款移动应用领域也取得了较好的表现，比如小米应用商店、小米浏览器、小米音乐和小米视频等。相比于其他获客成本较高的互联网平台，公司通过硬件销售而获取客户的过程本身不产生额外成本。
总的来说，小米的商业模式可以概括为“软硬结合”，不仅仅有小米手机作为硬件，也提供自己的系统、云端服务以及互联网软件应用，只是和苹果靠硬件收费，软件免费不同，小米坚持以成本价卖硬件，然后通过用户的软件付费来赚钱。
3、经营状况
经营情况良好，盈利能力提升
报告期内，小米2015、2016、2017、2018一季度营业收入分别是668.11亿元、684.34亿元、1146.25亿元、344.12亿元；净利润分别为-76.27亿元、4.92亿元、-438.89亿元和-70.27亿元，净利润之所以大额为负，主要系小米在今年一季度确认了83.61亿元公允价值变动损失，这是“可转换可赎回优先股的公允价值变动”带来的损失，实际上并不反映公司的真实经营情况。因此扣非后归母净利润分别为-22.48亿元、2.33亿元、3.95亿元、10.38亿元，反映公司经营情况良好，盈利能力提升。
收入（分产品）：智能手机业务贡献大半
报告期内，小米的营业收入构成中，主要分为三大块：智能手机、IoT和生活消费产品和互联网服务。其中智能手机业务虽然占比逐年有所下降，但仍是公司收入流水的主要来源。
收入（分地区）：境内占比过半，海外业务持续扩张
报告期内，境内业务收入比重从2015年93.93%下降至2018年一季度的63.76%，可见小米境内业务规模虽然持续收缩，但占比仍超六成；而海外地区的业务占比从2015年的6.07%大幅增加至最新的36.24%，再配合此次募集资金用途分析：
募集资金的40%用于拓展全球业务布局。这主要系公司2014年开始推进国际化战略，陆续在印度、东南亚、东欧等新兴市场布局，尤其是印度市场取得了开拓性成功，2017年小米手机成为印度市场智能手机出货量份额最高的智能手机品牌。
毛利率：互联网服务一枝独秀
雷军很早就说过，手机其实不赚钱，仅仅是作为一个内容分发的渠道。通过招股书也可以看出，智能手机的毛利率基本维持在个位数；而与之相对的，互联网服务的毛利率则在2018年一季度达到最高的65.58%。
但是，也应看出公司整体毛利率的提升也正是由于智能手机、IoT和生活消费产品业务毛利率水平和收入规模的提升。
核心产品：智能手机中低端机营收最高
根据 IDC 的数据，2017年第四季度，公司在全球的智能手机出货量排名第四，在印度的智能手机出货量排名第一。为了迎合多样的用户群，公司智能手机产品包括小米MIX、小米、红米三大系列，共涵盖如下五个价格区间：（1）3,000 元以上；（2）2,000-2,999元；（3）1,300-1,999元；（4）800-1,299 元；（5）799 元以下。
公司智能手机均搭载由公司基于安卓内核所自主研发的 MIUI 系统。小米MIUI系统的月活跃数量是非常恐怖的，达到了1.9亿，用户每天使用小米手机的平均时间是4.5小时。如此之高的月活，主要归功于小米中低端系列红米的火爆销售。
通过小米发布的招股书可以看出，小米手机有接近8成销量为价格低于1299元的入门机和中端机（红米系列手机）。可见，小米的策略是坚持硬件低成本，以高性价比抢占市场，目标客户主要是对价格较为敏感的消费者，这也解释了为何小米手机在印度等低收入国家取得很大成功。
因此，结合此前毛利率的分析（智能手机毛利率最低，互联网服务毛利率最高），小米的硬件销售很可能是亏损的，而依靠互联网服务获利，这也从另外一方面反映出小米进军高端市场的失败。
这就会带来几个问题，如果小米无法及时打开高端市场，实现转型，低端战略的弊端就会慢慢显现：性能较弱、容易卡顿、用户体验不佳，这会直接影响手机销量；而且，作为互联网服务的载体，低端机型所能承载的数量和质量都远远不足。试想，有谁会用红米万王者荣耀、绝地求生等热门游戏玩的不亦乐乎？软件及服务的营收随之将受到影响。
金融业务：逐步剥离、未来独立运营
小米自2015年开始涉足互联网金融业务，主要从事的互联网金融业务涵盖供应链融资、互联网小额贷款、支付、理财产品分销、互联网保险等。
CDR招股书显示，小米拟采用股权激励方式，将小米金融逐步剥离集团全资控股子公司，作为独立运营主体。由于小米金融重组，小米集团向小米金融集团分别提供约8.3亿美元及2.99亿元人民币的小米金融重组贷款。
截至2018年一季度末，小米金融收入、税前利润分别占小米集团0.9%和0.2%，小米金融总资产占小米集团13.5%。未来三年，小米集团将向小米金融提供不超过127.7亿元、149.5亿元和145.5亿元的金融服务。
三、小米为何临场变卦，推迟境内CDR的发行？
关于小米为何突然取消境内CDR的申请，相关的信息非常有限。小米方的说法就是：反复慎重研究。证监会方面的回应则是：尊重小米集团的选择。
小编这里有几个猜想，和大家分享下：
在更新后的预披露材料中，小米明确了发行规模，即此次发行的 CDR 所对应的基础股票占 CDR 和港股发行后总股本的比例不低于 7%，且本次发行 CDR 所对应的基础股份占本次 CDR 和港股发行总规模（含老股发行规模）的比例不低于 50%。
作为小米IPO的承销商之一，高盛分析师认为小米的市值在700亿美金至860亿美元之间。
摩根士丹利在报告中表示，小米当前的公允价值最高可达到848亿美元。
摩根大通银行分析师在报告中表示，因现金流增速强劲，小米公允价值是710亿美金至920亿美元。
中信里昂证券分析师在报告中指出，小米的市值在800亿美元到900亿美元之间。
瑞信分析师在报告中指出，小米的市值在710亿美元到940亿美元之间。
若按照各大机构分析师估值的中间值来算，7%的融资约60亿美金左右，即400亿元人民币左右。
而最近随着重燃、的苗头再度出现，叠加经济下滑压力、去杠杆持续高压、、美元加速加息等因素，A股市场近期承压连续下跌下跌，在此时推出当量400亿元左右的CDR融资规模，可以说是雪上浇霜。
其次，虽然为了吸引在海外上市或未上市的高新技术型独角兽回国上市，CDR应运而生，其发行门槛与此前主板上市的高盈利性门槛相比大相径庭，不得不承认这是我国资本市场的一次重大变革和进步。但是从小米公司本身来说，其主业智能手机转型高端仍未完成，目前只能依靠低端、低价、高性价比、高销量的模式，低毛利率决定了在营业收入持续上涨同时也是拖累了利润水平，并不可持续；而另一块高毛利业务互联网服务的发展本身也取决于载体的质量，并且体量较小，难以对利润形成有效的支撑。虽然小米公司从一开始的“攒手机”到注重自主研发，加大研发投入，已经取得不小的进步，前景可期。但就目前而言，估值水平是否还是值得商榷？
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