分析|上市公司为什么要设立家族信托?

为何上市公司要设立家族信托？

海外的“中概股”上市公司的实际控制人设立家族信托早有不少先例，例如雅居乐、龙光地产、SOHO 中国、龙湖地产等。而 2012年龙湖地产吴亚军离婚案中，也因为家族信托的运用，避免了离婚对企业的运营和股价造成影响。我们的实践与研究发现，近来境内 A 股上市公司、新三板挂牌公司的实际控制人、其他股东希望设立家族信托的需求也开始明显增多。从我们接触的客户来看，对其持有的上市公司股份设立家族信托，具有典型性、普遍性的需求无非来自于以下几个方面。

资产保护与隔离的需求：在有些案例中，创始人未婚单身，考虑到公司在上市的前后，价值会有天壤之别，因此希望通过信托将未来可能价值几亿、几十亿的上市公司股份资产进行隔离保护，避免因为发生离婚，而导致个人资产的大幅缩水。

财富传承的需求：从家族传承规划的角度看，如果未来发生股份继承和分割，那么本来家族具有的控股地位很可能因为股份在切分之后，而丧失实际控制人地位。

而企业另外两方面的担心则是，一方面，企业未来的传承和接班究竟如何安排—如果通过“法定继承”，或出现“群龙无首”的状况，或出现某一方因为所持股份略高而出乎意料地成为公司的掌控人—无论哪种情况，都很可能产生家族企业的权力纷争，导致企业的管理、运营不稳定，最终导致股价的下挫。而针对股权结构和传承方案如何设计和筹划，也是上市公司股份的家族信托所需要严谨和周密地加以考虑的，而不是想当然地认为信托公司能够自动地做好家族企业的管理人。

另一方面，则是出于对二代可能“败家”或者“被骗”的担心。当创一代无法明确二代或者三代是否能够有效接班的情况下，是否这样的“继承人”会在获得几亿、数十亿的资产之后变得游手好闲、无所事事，甚至大肆挥霍，导致家道败落？那么唯一有效的方法，就是将上市公司股份的所有权与这些“继承人”有效“隔离”。

遗产税的考虑因素：由于实际控制人或者上市公司股东持有的股份通常市值不菲，因此，如果未来遗产税突然到来，可能其中的 40%、50% 就要上缴遗产税。届时家族成员是否有几十亿的现金缴付遗产税？

在和客户的交流中我们发现，不少客户还遇到这样的两难境地：如果尽早将股份赠与自己的孩子，自然可以避免、降低未来遗产税的缴纳金额，但是孩子获得了这些价值不菲的资产，又面临离婚、被骗、被算计的风险。那么综合而言，通过设立家族信托，是一个解决上述两难境地，保护家族对股份的控制地位的科学和有效的方式。

上市公司设立家族信托，根据公司上市地和家族信托设立地的不同，在架构模式上也会有较大的不同。这一点是在设计上市公司信托的过程中，首先加以考虑的一项关键要素。

而如果采用 A 股上市或者新三板挂牌，那么现有的案例也大多集中在国内上市公司通过境外持股架构设立海外信托，而直接采用境内信托的模式相对较少。当然，法律并没有禁止上述情况下的境内信托，只是从实践上看，海外信托在股权信托上更加显得经验丰富、更加驾轻就熟，但前提是国内 A 股上市公司已经拥有海外持股架构。

这很大程度上是因为境内的公司股份或者股权，难以直接将其置入海外信托。而设立境外架构，往往需要额外的复杂考虑因素。

另一方面，如果家族成员已经入了境外国籍，那么在上市准备期间必须关注一个特殊问题。我们在实践中就曾遇到公司已经递交A股上市申请，却发现已经接班的二代名下没有任何股份，但却持有加拿大护照所带来的隐患。未来，即便该公司成功上市，创一代希望将部分或者全部股份赠与该二代成员，在实际操作上也将难以做到，因为境外国籍人士无法在国内开立证券账户，除非通过继承，否则无法通过赠与或者受让等形式获得股份。

要对上市公司的股份设置信托，并非易事。从我们接触的案例中，有的企业希望在上市前就以信托方式进行传承规划，有的不得不留待上市完成后进行，有的采用“中概股”海外上市，有的则是境内 A 股上市，而后者还包括境内持股架构和海外持股架构。就这些不同的情况，要设立家族信托，有的相对容易操作，有的则较难操作，而不少则因为错过筹划的关键时间节点而难度徒增，会产生大笔的税费。

总体而言，海外上市的项目中，信托设立人通过将其所持有的离岸公司的股份置入海外信托，这种模式较为常见，且相对容易。然而，如果采用的是境内 A 股上市和新三板挂牌，则会遇到较多证券法上的额外要求和挑战，有的和证监会的规则限制密不可分，有的则是和银监会对信托公司的要求相关联。本文作为上篇，主要集中分析证监会的规则要求，重要方面如图1所示。

上市公司必须“股权清晰”的要求

对于拟上市公司中存在信托持股的情况， 200 人的情况发生。对于信托持股没有致使实际股东超过 200人的情况，法律法规虽未明文禁止存在信托持股的公司上市，但实践中，如拟上市公司的股权结构中存在信托持股的情形，在申请上市过程中常会被中国证监会要求进行告知以及合理性说明、解释相关内容，乃至进行清理。例如，在2017 年的证监会对南京圣和药业股份有限公司首次公开发行股票申请文件的反馈意见中，就出现了关于“是否存在委托持股、信托持股或一致行动关系等情况”的反馈问题。

而对于实际股东超过 200 人的情况， 4 号—股东人数超过200 人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》规定：

拟上市公司如通过信托持股致使实际股东超过 200 人的，信托持股结构应当清楚，还原至实际股东，将间接持股转为直接持股。

然而，值得注意的是，家族信托和目前在国内信托公司业务中占据主流的“集合资金信托计划”存在较大区别。正如本文介绍的以下几个实践案例中所显示的那样，在拟上市公司控股股东搭建的家族信托架构中，实际控制人仍然相对比较容易进行确定，家族信托委托人的数量通常也是一个人，而受益人则通常是委托人的家族成员。因此，家族信托的持股架构符合法律法规关于上市公司“股权结构清晰” 的要求。

2015 年通过重大资产重组的方式登陆 A 股市场的协鑫集成科技股份有限公司，控股股东是在境外的名为 Asia Pacific Energy Fund 的家族信托。而另一家协鑫系的公司徐州同鑫光电科技股份有限公司也于 2016 年登陆新三板，控股股东同样为 Asia Pacific Energy Fund 的家族信托。同鑫股份的上市法律意见书显示，实控人朱共山先生“作为委托人在新加坡设立信托，并以注册于英属维京群岛的 Long Vision Investments Limited作为保护人控制信托。信托系朱共山为投资管理协鑫系公司而设立，与公司自身原因无关联。公司属于协鑫系公司之一，亦属于朗见投资有限公司的下属公司。”

同样是在 2016 年，另外一家最终控股架构为境外家族信托的公司—深圳市爱培科技术股份有限公司—也在新三板成功挂牌。爱培科的上市法律意见书显示，实控人李竹林设立家族信托计划，并通过信托计划控制挂牌公司的原因“系为了保证家族企业经营的延续性，防止因继承人出现死亡、犯罪、丧失民事行为能力等情况而影响家族企业的运作。当家族继承人没有能力管理公司时，信托 HSBC为保证家族企业持续成长有更换继承人的权利。”

由此可见，如果在筹备上市前对架构安排得当、，就有可能避免家族信托架构对公司的上市申请带来负面的影响。

上市公司股份转让限制

如果公司已经上市，那么上市公司控股股东在准备将所持股份以股份转让的方式置入家族信托时则将面临着法律以及证券交易所的一些限制性规定。

（1） 实际控制人和控股股东在“限售期” 的股份转让限制

《公司法》以及证券交易所对上市公司控股股东和实际控制人在一定时期内的股份转让均设有限制。如《公司法》规定，上市公司发起人在股票上市后一年内不能转让股份；《上海证券交易所股票上市规则》规定，实际控制人和控股股东自股票上市之日起 36 个月内不得转让。

因此，在上述法律规定的时间段内，上市公司实际控制人和控股股东将无法转让手中的股份，从而无法将所持上市公司股份置入家族信托。

（2）将股份转让给信托公司是否会被视为 “实际控制人变更”

即便股份的转让限制不存在，或者已经解除，如果将实际控制人的股份转给了家族信托的受托人—一家信托公司，，还是对于实际控制人本身，都会关注：这个股份的新持有人，是否成为了上市公司的新的“实际控制人”，如果不是，那么在申请或者披露文件中，就必须说明，为什么股份发生了转让，但是实际控制人实际并未发生变化。相关的律师还必须出具法律意见进行说明和澄清。

如果是由信托公司来行使，那么会导致两个问题：首先，信托公司是否能够担起管理企业的责任，是否能够在董事会委派董事，并且对于可能承担的责任和义务有担责的心理准备？其次，信托公司如果能够履行该等职责，那么实际上就发生了“实际控制人”发生变更的情况，这种情况证监会能否同意？

从这个角度来讲，似乎信托公司应该将这些经营管理的权利重新“转委托”给作为信托设立人的上市公司的股东，相关的权利仍然由原股东行使。然而，值得注意的是，信托公司这种“转委托”的情形，在一定程度上受制于银监会规定的相关限制，因此在架构设计上，这个问题也一样需要解决。

（3） 转让股份超过30%的将触发要约收购程序

上市公司控股股东所持股份比例经常都是在30% 以上，如果将所持股份全部置入家族信托，改由家族信托持股，则不可避免地会遇到“触发要约收购程序”的问题。

以浙江美大实业股份有限公司；在 2016 年进行的股份转让为例，2016年 2 月 2 日，浙江美大的控股股东美大集团有限公司与公司实际控制人夏志生、夏鼎、夏兰、王培飞、徐建龙、钟传良 6 人签订了《股份转让协议》，向后者转让 67.5% 的股份，此前，夏志生、夏鼎、夏兰和鲍逸鸿通过美大集团间接持有浙江美大 48.3125% 的股份。2016 年 3 月 22 日，公司公告了《关于夏志生、夏鼎、夏兰获得中国证监会核准豁免要约收购义务的批复的公告》。

此次股份变更实际上是同一实际控制人下的股份变更，没有导致公司实际控制人发生变化，符合对要约收购进行豁免的情形。

而在将上市公司股份注入到家族信托的情形中，由于控股股东作为家族信托的委托人，通常仍可通过一定的机制和安排继续作为上市公司的实际控制人，因此通过架构设计及安排也可能达到不改变实际控制人的效果，进而符合对要约收购进行豁免的情形。

（4）股份转让需遵守证监会“减持规定” 2017 年 5 月 26 日，证监会颁布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，就上市公司控股股东和持股 5% 以上股东、董监高通过集中竞价交易、大宗交易和协议转让等方式进行股份减持作相关规定。

就集中竞价而言，上市公司大股东在 3 个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的 1%；而针对大宗交易，在任意连续 90 日内，大股东减持股份的总数不得超过公司股份总数的 2%；针对通过协议方式进行转让，减持规定虽然对协议转让并未作出转让股份数量的上限，但有转让的下限：单个受让方的受让比例不得低于公司股份总数的 5%。

三种交易方式各有利弊，通过集中竞价和大宗交易设立信托较为耗时，并且也不太适用，而协议转让需要满足特定条件并经过交易所审批。

除上文提到的障碍以外，以上市公司股份作为信托财产设立家族信托时，还会面临其他一些挑战和问题，例如，信托登记、股份如何过户、，特别是股份权属变更涉及的巨额税负的问题。这些问题的成功解决与否可以说是关系到上市公司股份家族信托的成败之关键所在。