作者：田增杰 四川弘芯股权投资基金管理有限公司
微信：T13730655812
采编：刘乃进
微信：naijin02
本文之发布已获作者授权
政府出资产业投资基金
关于投资形成企业股权对外转让是否以进场交易为必要程序问题研究
财政部第32号，以下简称“32号文”）为企业国有资产交易提供了较为完整和明确的制度支持，但作为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，该适用何种规则，却并未明确。32号文仅通过第六十六条规定了政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，按照有关法律法规规定执行。四川省政府国有资产管理委员会和四川省财政厅为落实32号文，于2018年1月11日发布了《四川省企业国有资产交易监督管理办法》，该办法也没有在具体操作层面上明确这一点，也采用了和32号文同样的处理逻辑，即通过第八十八条规定政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，按照有关法律法规规定执行。
“有关法律法规规定”该如何理解呢？针对该问题，本文尝试通过梳理企业国有产权交易规范性文件和专门规范政府出资产业投资基金（政府出资产业投资基金无疑属于政府设立的各类股权投资基金的一种）的规范性文件，立足四川省，参照其他地区的相关规定，对作为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让的程序适用问题进行分析。
一、企业（非金融、文化类）国有产权交易规范性文件
1、
，，效力层级为法律。该法律第五章第五节“国有资产转让”约定了国有资产转让的决策主体、原则、程序、价格等事项。其中，第五十四条第二款规定了非上市公司国有资产转让的程序，即确立了国有资产转让应当进场交易原则。
2、
，效力层级为行政法规。该条例第五章“企业国有资产管理”中并未明确约定国有资产转让的程序，仅通过第三十条规定了国有资产监督管理机构应建立国有资产产权交易监督管理制度。
3、《<企业国有产权交易操作规则>的通知》（国资发产权[2009]120号）
，效力层级属于部门规范性文件。、378号）、《、财政部令第3号）。该操作规则第二条明确了该规则的适用对象，，但该操作指引并不能作为国有资产转让交易是否需要进场的判断依据。
4、 财政部 证监会令第36号)
《企业国有资产交易监督管理办法》（以下简称“32号文”）和《上市公司国有股权监督管理办法》（以下简称“36号令”），其效力层级为部门规章。按照财政部新闻办公室发布的新闻稿，，。
5、《四川省国有股权投资企业所持股权转让管理工作指引》（川国资产权[2013]21号）
该指引发布部门为四川省政府国有资产监督管理委员会，效力层级属于地方规范性文件，四川律协北大法律信息网显示时效性为现行有效。、、、、财政部令第3号）、《四川省企业国有产权转让管理暂行办法》（川办发〔2005〕25号）和《四川省企业国有产权转让管理暂行办法实施细则》（川国资产权〔2006〕66号）。
该指引第二条界定了“国有股权投资企业”的定义，并明确“国有股权投资企业包括产业投资基金、创业投资基金，以及创业投资引导基金等”。第三条界定了“国有股权投资企业所持股权转让”定义。第四条界定了该指引的适用范围仅限于“四川省国有股权投资企业转让所持非上市企业股权”。第五条明确了国有股权投资企业转让所持股权进场交易原则。
尽管四川律协北大法律信息网显示时效性为现行有效，、财政部令第3号2017年第1号――废止失效的规章规范性文件目录2017年第1号）废止。另一法源之一《四川省企业国有产权转让管理暂行办法》（川办发〔2005〕25号）也已经《四川省人民政府关于宣布失效一批省政府文件的决定》（川府发〔2017〕65号）废止。以此类推，《四川省企业国有产权转让管理暂行办法实施细则》（川国资产权〔2006〕66号）也应随着《四川省企业国有产权转让管理暂行办法》（川办发〔2005〕25号）的废止而废止。
综上，该指引的法源中有三项法源已经废止，尽管四川律协北大法律信息网显示时效性为现行有效，但所依据的大部分法源且为具体操作层面的法源都废止了，该指引作为具体操作指引现行有效的合理性和基础存疑。
6、《关于印发<四川省企业国有资产交易监督管理办法>
《四川省企业国有资产交易监督管理办法》制定的主体为四川省政府国有资产监督管理委员会和四川省财政厅，效力层级规范性文件。、、、财政部令第32号）。该办法第八十八条也约定了，“政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，按照有关法律法规规定执行。”
7、《关于印发<四川省属国有企业投资监督管理试行办法> )
《四川省属国有企业投资监督管理试行办法》发布部门是四川省政府国有资产监督管理委员会，效力层级属于地方性法规。该办法第三条第一款明确了该办法并不适用“基金投资的项目”。
二、政府出资产业投资基金规范性文件
按照《政府出资产业投资基金管理暂行办法》（发改财金规[2016]2800号）关于政府出资产业投资基金的定义，政府出资产业投资基金包括了“股权投资基金和创业投资基金”，创业投资基金属于政府出资产业投资基金的一种，但按照《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号)第二条第三款表述，创业投资基金和政府出资产业投资基金属于两个并列的概念，并非包含关系。为全面梳理涉及该方面的规范性文件，将创业投资基金相关规范亦作为梳理的对象。
1、《创业投资企业管理暂行办法》（国家发展和改革委员会令第39号）
该办法效力层级属于部门规章，第二十二条规定是政府设立创业投资基金最早的规范文件。该文件中对于创业投资基金如何退出及其退出的程序并未进行涉及。
2、《财政部、国家发展改革委关于印发<新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法>的通知》财建[2011]668号
《新兴产业创投计划参股创业投资基金管理暂行办法》效力层级属于部门规范性文件，现行有效。该办法第二十九条规定了参股基金的退出方式，即到期清算、社会股东回购、股权转让等方式。，在条件成就时，无需其他出资人同意而退出。
3、《政府投资基金暂行管理办法》（财预[2015]210号）
该办法效力层级属于部门规章，该办法第二十一条规定了政府出资部分从投资基金退出的条件和价格等要素，即首先按照章程约定的条件退出，章程未约定的，才聘请具备资质的评估机构进行估值，作为定价的依据。
4、《财政部关于财政资金注资政府投资基金支持产业发展的指导意见》（财建〔2015〕1062号）
该指导意见在规范设立运作支持产业的政府投资基金部分，明确了建立适时退出机制。即财政资金注资设立政府投资基金形成的股权，应根据有关法律法规并按照章程约定的条件退出。财政出资原则在基金存续期满后退出，存续期内如达到预期目标，也可考虑通过预设股权回购机制等方式适时退出。
5、《政府出资产业投资基金管理暂行办法》（发改财金规[2016]2800号）
该办法效力层级属于部门规章，该办法并未明确政府出资部门从投资基金退出的条件和方式等，仅在第二十九条规定了，延长存续期的，“应报经政府基金设立批准部门同意后，与其他投资方按约定办理”。
6、《政府出资产业投资基金信用信息登记指引（试行）》（发改办财金规【2017】571号）
该指引并未有政府资金退出的规定。
7、《四川省人民政府关于印发四川省省级产业发展投资引导基金管理办法的通知》（川府发〔2015〕49号）
《四川省省级产业发展投资引导基金管理办法》制定的主体为四川省人民政府，效力层级属于地方规范性文件。该办法第十七条规定，投资基金投资形成的股权可以通过社会股东回购、股权转让（上市或非上市）或协议约定的其他方式退出。
8、《上海市经济和信息化委员会、上海市财政局关于印发<上海产业转型升级投资基金管理办法>的通知》（沪经信法〔2017〕82号）
《上海产业转型升级投资基金管理办法》制定主体为上海市经济和信息化委员会和上海市财政局，效力层级属于地方性规范性文件。该办法第二十条规定了政府投资基金形成的股权退出路径有三种：一是投资时在投资协议及其相关合同中载明了退出条件和退出方式的，可以按照合同约定退出；二是投资时未约定退出条件和退出方式的，可以按照规定进行资产评估后，以不低于评估值退出；三是投资时未约定退出条件和退出方式的，可以以评估值为依据在产权交易市场公开挂牌转让退出。
由此可见，《上海产业转型升级投资基金管理办法》明确了政府出资产业基金投资形成的企业股权退出不以在产权交易市场公开挂牌为必要程序。
三、认定为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让程序适用
32号文第六十六条约定的，“政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，按照有关法律法规规定执行。”，实践中，市场主体对于“有关法律法规规定”
有两种理解：
（一）将上述“有关法律法规规定”仅理解为法律、行政法规。
通过上文的梳理，规范企业国有产权交易的法律、。其中，，但依据该法律制定的32号文却明确了政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，“按照有关法律法规规定执行。”若被认定为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让，，则32号文单列六十六条的原因何在呢？此处单列六十六条的原因，是否是特指专门规范政府设立股权投资基金的法律、行政法规呢？但目前尚无专门规范政府设立股权投资基金的法律、行政法规。
同时，参照《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号)第二条第三款的行文逻辑，32号文“依照有关的法律法规规定执行”理解成“法律、行政法规”的可能性小。
（二）将上述“有关法律法规规定”理解为相关法律法规等规范性文件。
1、若是理解成规范性文件，则规范企业国有资产交易的规范性文件较多。以四川省为例，除《四川省国有股权投资企业所持股权转让管理工作指引》（川国资产权[2013]21号）明确了包括产业投资基金、创业投资基金，以及创业投资引导基金等国有股权投资企业所持股权转让需要进场交易外，其他部门规章、地方性规范文件都没有明确政府设立的各类股权投资基金投资形成企业产（股）权对外转让是否需要进场交易问题。但正如上文分析，《四川省国有股权投资企业所持股权转让管理工作指引》（川国资产权[2013]21号）所依据的法源大都被废止，且这些废止的法源都是具体操作层面上的，作为具体操作工作指引，在上述具体操作层面的法源废止的情况下还继续有效的基础和合理性存疑。2018年1月11日发布的，四川省政府国有资产监督管理委员会和四川省财政厅为落实32号文制定的《四川省企业国有资产交易监督管理办法》第九十二条规定冲突适用规则，即现行相关规定与本办法不一致的，以本办法为准。
2、专门规范政府出资产业投资基金的规范性文件主要由部门规章、部门规范性文件和地方性规范性文件构成。
在部门规章中，除了《政府投资基金暂行管理办法》（财预[2015]210号）涉及到政府出资部分退出方式和条件外，并未对政府出资的投资基金投资形成企业产（股）权对外转让是否进场交易等程序问题进行规定。
在部门规范性文件中，，但并未明确转让是否需要进场交易等问题。
地方性规范文件中，《四川省省级产业发展投资引导基金管理办法》明确了投资基金投资形成的股权退出方式，即社会股东回购、股权转让（上市或非上市）或协议约定的其他方式，但退出是否以进场交易为必要程序并未明确。而《上海产业转型升级投资基金管理办法》很明确的规定了这一点，政府投资基金投资形成企业产（股）权对外转让不以在产权交易市场公开挂牌为必要程序，仅是一种选择之一。
（三）政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让程序适用
若将32文第六十六条规定的“有关法律法规规定”理解为“法律、行政法规”，，但鉴于依据该法律制定的32号第六十六条规定，若是得出认定为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让需要进场交易的结论并不充分。
若将32文第六十六条规定的“有关法律法规规定”理解为“法律法规等性文件”，则参照2017年2月16日上海市经济和信息化委员会、，则可以得出认定为国有企业的政府出资产业投资基金投资形成企业产（股）权对外转让不以进场交易为必要程序的结论。
来源：PE实务