【笔者按】继上期讨论了CDR在证券法上的属性以及发行人、凭证持有人和存托人之间的信托关系后，本期笔者将通过之前在证监会网站公开披露的小米集团（Xiaomi Corporation）的招股说明书来揭开CDR的神秘面纱……
总共655页的招股说明书（在本公众号对话框内回复“小米”，即可获得招股说明书原文链接二维码，点击并长按识别后即可下载保存），体例格式与A股的基本类似（从这个角度看，CDR肯定是属于“证券”范畴），甚至更为细致和完善。比如，增加有“存托凭证持有人权益保护”的专节分析，并且在“公司治理”章节披露了关于发行人投票权差异即安排、协议控制结构、上市章程与境内法律制度的差异等，也在“风险因素”章节中专门披露了与发行CDR相关的风险。当然，这些变化正是因为上市主体并非境内企业，需要讲明白的地方显然不能马虎。
这里，笔者就从前述“风险因素”章节中所披露的与发行CDR相关的风险来探究一下这个境内证券市场的新品种。
CDR 市场价格大幅波动的风险
显然，CDR作为舶来品在境内市场上尚无先例，其未来的交易活跃程度、价格决定机制投者关注度等均存在较大的不确定性；交易框架中涉及发行人、存托机构、托管机构等多个法律主体，其交易结构及原理与股票相比更为复杂。
首单CDR还未尘埃落定（小米集团为了全力确保港交所的上市，暂停了CDR上市进程；首单CDR究竟是谁，尚无定论），但相关基金产品已经成立，并据说已开始建仓（投了一些债）。可见，由于属于市场稀缺产品，市场供求关系、投资者预期和投机心理等很有可能造成价格的大幅波动。
公司港股价格变动可能影响CDR价格的风险
即使小米集团港股和CDR同步发行完成，CDR和未来的小米港股的关系类似于前者是后者的镜像，因为后者是前者的基础证券。它们之间拥有不同的交易规则、交易机制和特点，且投资者基础（包括不同的散户构参与程度）存在较大差异，因而二者的价格一般并不可能相同，但会有较大影响。
存托凭证持有人与境外基础证券发行人股东在法律地位及享受权利上的差异风险
境外基础证券发行人股东是公司的直接股东，据公司章程规定可以直接享有股东权利（包括但不限于投票、表决、分红等收益知情等）；而存托凭证持有人为间接拥有公司相关权益的证券持有人，其投票权、收益等仅能根据《存托协议》的约定，通过存托机构间接行使，即存托机构合法代持，作为直接股东。
尽管公司已出具《关于确保凭证持有人实际享与境外基础股票相当权益的承诺》，但是若未来依旧有因公司或存托机构未履行《存托协议》的约定而导致存托凭证持有人的权益受损。
由于两地上市，，。这样可以会使得公司的合规成本上升，，公司因此无法通过合法的方式进行调和，。
多地上市的持续信息披露差异导致相关风险
两地持续信息披露的时间、内容等要求的差异可能会导致二者信息披露的不一致，进而就可能会影响存托凭证持有人的投资决策，从而面临投资风险。
存托凭证的发行以及协议均受中国法律管辖，而公司系依据开曼群岛法律在开曼群岛设立的有限公司，公司的部分业务和资产也位于境外。如公司因违反中国法律的规定或存托协议，被有管辖权境内院判决向凭证持人承担相应的责任，但涉及的强制执行就会遇到司法判决的承认问题。
譬如虚假陈述，就有两个问题：①存托凭证持有人在境内的官司打赢了，如何执行，，即使有，也繁琐冗长；②公司是否会面临两边诉讼，即境内存托凭证持有人在起诉，境外的基础证券发行人股东也在起诉？
此外，还有一些与股票共性的风险（如未来发新股可能导致权益稀释等），兹便不再赘述。仅这些风险，可见CDR在未来运行中可能还有很多“硬伤”有待完善和解决的。
未完待续……
作者筑举简介：上海市法学会金融法研究会公司治理与金融研究中心、上海汉联律师事务所特聘撰稿人。中国注册税务师、会计师，原平安陆金所金融产品开发中心产品副总监，真格系互联网创业公司联合创始人兼CFO。