国泰君安中小盘：孙金钜、王政之
导读
打新基金只数维持略有上升，但单只规模普遍缩小，2017年以来打新基金的净值增长主要来源于打新底仓收益。
打新基金市场概览：由于23倍的新股发行市盈率限制，打新已经成为相对稳定的持股附加收益。打新基金经历了2013~14年的萌芽起步期和2015~16年的高速发展期，随着打新制度红利的收窄，2017年整个打新基金市场规模增长相对趋缓。近期打新基金陆续披露2017年二季报，我们将延续打新基金一季报的分析，继续从收益和底仓角度来分析整个打新基金市场。
打新基金筛选标准相对放宽：由于网下申购新股规则限制，打新基金来源一般是混合型基金，我们从市场上2000多只混合基金中筛选了625只经常参与打新的基金，筛选标准相对前期所有放宽，主要是观察到目前市场上出现了越来越多小规模权益类基金来博取打新收益，此类基金对股票底仓占比提升带来的风险接受程度更高，同时打新也是这类基金收益来源的重要组成部分。
单只基金规模下滑，股票市值占比提升：根据已经披露的2017年2季报，打新基金规模合计约3800亿，平均单只基金的规模从之前的7亿降到了5亿出头，在统计的所有打新基金中，单只净资产规模小于5亿元的基金占比已经接近一半，打新基金小型化发展趋势明显。二季报公布的打新基金的股票市值合计超过600亿，股票占净资产比例提升到17%，占比持续上升，而债券市值中除了同业存单增幅超过35%之外，其余种类均有明显下滑。
2017年以来打新基金中位数收益为3.7%：截止到7月23日，规模小于5亿的打新基金收益率表现最好，达到了4.47%，规模介于5到10亿的打新基金表现次之，中位数收益率3.66%，规模超过10亿的打新基金表现最差，中位数收益率为2.25%，打新基金的规模对收益率影响较大。由于打新基金重仓个股绝大多数均为沪深300成分股，较好的享受了2017年以来蓝筹股行情，底仓贡献较大。根据我们测算2017年上半年打新收益约为700~800万，打新底仓收益贡献在600~1200万，打新底仓收益已经成为重要组成部分。
行业持股集中度提升，中国平安受追捧：从打新基金的重仓板块来看，延续了一季报的风格，前三大重仓行业依旧为银行、食品饮料和医药生物，非银金融则在二季度超越汽车板块成为第四大持股行业，同时各板块持股集中度也比一季度有所提升。中国平安成为打新基金里增持金额最高的个股，另外长江电力成为减持金额最大的个股。
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打新基金经历了2013~14年的萌芽起步期和2015~16年的高速发展期，随着打新制度红利的收窄，2017年整个打新基金市场规模增长相对趋缓。近期打新基金陆续披露2017年二季报，我们延续一季报的分析，继续从收益和底仓角度来分析整个打新基金市场。
打新基金由于缺乏明确定义，导致直接筛选较为困难，于是我们从混合型基金中筛选了一批具有明显打新特征的基金进行2017二季度打新基金的收益和规模分析。
由于网下申购新股规则限制，打新基金来源一般是混合型基金，我们从市场上2000多只混合基金中筛选了625只经常参与打新的基金，筛选标准相对前期所有放宽，主要是观察到目前市场上出现了越来越多小规模权益类基金来博取打新收益，此类基金对股票底仓占比提升带来的风险接受程度更高，同时打新也是这类基金收益来源的重要组成部分。
延续了1季报的筛选标准，稍做了修改后我们认为打新基金主要具备以下特征：（1）由于规则限制，打新基金来源一般是混合型基金，包括偏债混合、灵活配置、平衡混合以及部分保本基金。打新基金规模一般在2~15亿之间（部分保本基金超过20亿）。（2）由于追求绝对收益，导致股票占比普遍不高，基本以满足打新市值门槛要求为主（目前主流打新门槛为6000万，国信和广发承销的少数项目为5000万），即参与单边市场至少需要准备5000~6000万市值，参与双边市场需要准备1~1.2亿元股票底仓，由于不会主动追求底仓收益，大部分打新基金的股票市值不会超过2亿元。（3）由于打新主要是为了获得绝对收益，追求回撤可控，股票市值占比一般低于80%。（4）参与打新较为积极，持仓中获配新股较多，是基金收益的重要来源。（5）在基金名称上相对比较模糊，没有明确行业或者主题，一般多模糊以新*、鑫*、丰*、兴*、瑞*等名称作为系列，并且很多打新基金在费用上有所设计，不少均设有AC类结构，方便具有不同需求机构投资者持有。
根据已经披露的2017年2季报，打新基金规模合计约3800亿，在统计的所有打新基金中，单只净资产规模小于5亿元的基金占比已经接近一半，打新基金小型化发展趋势明显。二季报公布的打新基金的股票市值合计超过600亿，股票占净资产比例提升到17%，占比持续上升，而债券市值中除了同业存单增幅超过35%之外，其余种类均有明显下滑。
在所有发行打新产品的基金公司中，我们观察到鹏华和招商基金打新产品最多，两家打新基金的数量均超过30只，打新净资产均超过200亿，两者合计超过打新市场规模的10%，相对规模优势明显。另外还有华安、中银、国泰、广发、南方、嘉实、银河等基金公司的打新基金规模排名靠前，这些基金公司的打新基金类净资产规模基本超百亿，规模排名前十的打新基金公司占到市场上全部规模的36%附近，二季度以来打新市场的集中度出现了下滑趋势。
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打新基金的规模和收益分析
股票底仓维持1.2亿元：2017年二季度的打新基金股票市值中位数维持在1.19亿元，和一季报相比没有明显变化，主要由于底仓依然维持在沪深各6000万的水平，打新基金主动加仓意愿不强，约一半打新基金满足两市都参与的特征，另一半的打新基金选择参与单边市场（多为沪市）。
单只基金规模下滑明显：2017年二季度以来单只打新基金规模出现了明显的下滑，相比一季度中5~10亿规模的打新基金占了全部基金数量的一半，目前占据主流规模的是规模小于5亿的打新基金，平均规模从原先的7亿附近降到了5亿附近，打新基金在二季度出现了明显的缩规模趋势。
股票占比提升：股票占净资产比重提升明显，但债券占净资产比重出现了一定幅度下滑，我们认为在整个打新基金缩规模的背景下，为了保证1.2亿的打新门槛不受影响，大部分基金选择了卖出债券，维持股票市值，导致股票占比提升，但债券占比下滑。
股票底仓贡献二季度主要收益：截止到7月23日，打新基金的中位数收益率为3.70%，上半年打新基金收益为3%，其中一季度收益1.02%，二季度收益2%，二季度收益的提升主要来源于5月以来的蓝筹股行情给打新基金贡献了较大的收益来源。从底仓角度来看，沪深300指数在二季度涨幅超过6%，如果按照1.2亿底仓配置沪深300指数，则股票底仓在二季度贡献约700万。从打新层面来看一季度打新收益约500万，二季度打新收益约250万，新股上市后开板涨幅下滑影响了二季度的打新收益。而单只基金规模下滑，未来的打新基金收益将更多依赖于股票底仓贡献，更加考验打新基金在股票底仓上的主动管理能力。
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从打新基金的重仓股（400亿规模）来看，延续了一季报的风格，前三大重仓行业依旧为银行、食品饮料和医药生物，而非银金融则在二季度超越汽车板块成为第四大持股行业。这些行业具有明显的低估值等防御性等特征。
打新基金配置的银行股市值规模最大，超过了70亿元，占重仓股票市值18%，第二是食品饮料，持仓市值39亿元，占比10%，医药生物排名第三，持仓市值35亿元，占比约9%，打新基金持仓行业依旧相对集中。
我们用用二季度持仓股数变动*股票区间成交均价，得到了打新基金增减持金额最多的行业分布，银行、电子和非银金融板块的增持绝对金额最多，合计增持超过27亿元，而建筑装饰行业成为打新基金减持绝对最多的板块。
沪市的增持个股出现了明显的行业特征，以非银金融和银行板块为主，前十大增持个股中大金融行业占到了七只。中国平安成为打新基金里增持金额最高的个股，根据季报持仓变动和二季度交易均价，我们预估约有3.84亿元的增持金额。
由于深圳市场银行股较少，所以深市前十大增持个股相对比较分散、家用电器、电子行业增持相对明显。增持金额最高的为家电行业的格力电器（2.99亿元）和电子行业的欧菲光（2.57亿元）、海康威视（2.20亿元）。
3.1 打新基金沪市持仓分析——偏好大金融
由于上海市场银行股较多，我们观察到打新的沪市底仓超过60亿配置在银行股上，超过了全部银行持股量的80%，银行占据了沪市底仓绝对优势，非银金融、食品饮料和医药生物行业的持股均超过20亿，沪市持股集中度较高，其中又以非银金融在二季度排名上升明显。
从打新基金沪市持有的个股来看，工商银行、中国平安、农业银行排名靠前，持仓金额均比前期有明显增加，前十大个股中银行和非银金融占据六只，集中度比一季度有明显提升。另外在沪市减持名单中我们发现长江电力、上汽集团和大秦铁路在二季度中遭到减持较多。
3.2 打新基金沪市持仓分析
从深市行业属性来看，打新基金的深市底仓更加偏好家用电器、电子、食品饮料和医药生物、银行板块，持股规模均超10亿元。由于深圳市场银行股较少，主要银行个股集中在平安银行和宁波银行。相对上海市场，深圳市场的持股集中度相对分散，总体持股金额小于沪市，我们认为主要是由于一半左右的打新基金选择性参与沪市单边市场所致。
从持有的个股来看，格力电器、平安银行、五粮液、美的集团等排名靠前，排名基本和二季度变化不大。在前十大深市持股中，银行、家用电器和食品饮料各占据2席，合计超过一半。另外深市中的东阿阿胶遭到打新基金减持较多。
从打新基金两市持股情况来看，均出现了持股集中度提高的趋势，从板块属性来看，打新基金的低风险偏好使得二季度以来大金融和大消费成为打新基金最为青睐的板块。